而且從2018年開始又多出一頭現金奶牛，俄油VCNG項目幾乎是100%分紅，也就是說從今年聯營公司股息收入會超40億港幣，明年會再上一個臺階(大概率超50億)，加上並表子公司能分配的將會更多(北京燃氣煤改氣接近尾聲，京郊平原地區基本完成，隻剩少數地方和山區，山區成本太高不會改，北京燃氣固定投資會下來，也應貢獻更多的股息)，這種現像會變成常態!相比公司總部每年13~14億的管理和財務費用，我們所有中小股東要大力呼籲公司大幅提高派息率!至少不要讓年報上所說派息率不低於每年經常性利潤的30%成為空話(能達30%的派息率2018的分紅將比2017年多出1倍)。
上圖是北京控股各主要子公司過往年份的凈利潤貢獻和2018~2019年的預估(預估邏輯見下圖)，毛估估2018~2019年總部的費用在2017年13.56億的基礎上增加1個億，北控2018年和2019年的毛估估凈利潤分別是83.94億、100.86億港幣;由於陜京四線還有未知數，但變化也不會有多少，即便2018年增長率減少一點，那麼2019年的增長率就會更多一些。
用現金流折現的方法，應該沒有其它行業比公用事業更適合用(銀行保險用現金流折現就不合適)，所以公用事業也歸類為類債券股，雪球大V管我財說國外的公用事業股都是20PE以上，是因為國傢發展到中後期，各行各業增長動力都會減慢或消失，大量的資金需要尋找合適的出口，穩定優質的公用事業就會顯得格外吸引，估值可以對標國債進行折現，這就是高估值的原因，也應該要高於其它成熟行業。畢竟對於資產配置在同等增長前景下，想更安全就要付出更多的溢價。
（7）、俄油項目VCNG是一個非常成功的投資，俄羅斯由於烏克蘭危機被西方國傢全面制裁，急需資金和市場，以凈資產的價格買入VCNG20%的股份，VCNG開采成本3美元一桶，基礎設施完善，太平洋管道從油田經過直達中國大慶和日本海。即便是2015年油價低谷也有豐厚的利潤，VCNG承諾以自由現金流100%向北京控股派息。
對於股市投資者來說尋找低估，優質，確定性高，可持續能帶來豐厚利潤的企業股票，隻要股市還存在，就是永恒的命題。而成長中的北京控股就是這樣的企業，尤其是城市化中後期。古今中外公用事業一直都是牛股集中營，比如說：香港中華煤氣(00003)，中國燃氣(00384)，新奧燃氣(02688)，港華燃氣(01083)，香港電燈(02638)，白雲機場，上海機場等等這些過去幾年無一不是牛股。
（1）、北京燃氣作為北京控股的本部，今年燃氣用量將會達到170億立方，全球第二大天燃氣使用量的城市，近年受益於城市化進程、北京城區燃氣發電替代煤電和煤改氣，用氣量持續攀升，凈利潤也逐年提高，隨著北京地區氣代煤接近尾聲，固定投資會逐步減少，利潤率也會有所提升。
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（2）、中石油北京管道去年下半年發改委天燃氣跨省管道改革規定ROA不超8%，中石油北京管道公司2017年底資產692億，去年大手筆超常規派現金股息也是因為這個原因，一個規定就畫出一個天花板，凈資產太高就明顯吃虧瞭。儲氣費另收，現有大港、華北兩個儲氣庫群共9座地下儲氣庫儲存能力37.8億立方，按照發改委要求2020年前儲氣能力要達到年合同量的10%，儲氣庫還要建設，陜京四線建設完成意味著中石油北京管道的管道建設已完成瞭歷史史命，未來完成可以100%分紅，現金奶牛升級。
在香港市場估值應該要跟香港中華煤氣一樣;也不應低於新奧能源，華潤燃氣和中國燃氣，未來兩三年北京控股和這三傢成長速度趨同，但北京控股更加穩定，更能對沖發改委的風險;在A股市場應該不低於白雲機場和上海機場估值，因為北京控股的成長空間更廣闊，應該要比長江電力 ，長江電力和國投電力 的估值要高出一截，相比於這哥倆，北京控股是成長股，這哥倆成長已經非常有限。
香港中華煤氣與長江基建肯定要遠低於這個增長速度;昆侖能源今年同比小幅虧損或持平;白雲機場二期今年開始商業運營~凈利增長也會低於前面四大燃氣，但是更長遠的時間看白雲機場也會有台北市清洗抽油煙機｜台北市清洗抽油煙機公司較大的空間，畢竟設計是8000萬~1億人次的樞紐機場，天花板一年賺3~40億人民幣並不為過。北京控股的估值應該要跟香港中華煤氣接近，兩者的穩定性差不多，但北控的增速更快潛力更大，考慮到兩者的體制不同，後者常年25~28PE，北京控給股予至少20PE是合適的。
公司 北京控股(00392)：兩年四倍，能否達到？2018年5月14日 21:45:52
北京控股(00392)目前的股價極其低估，根本不是一傢優質公用事業股應有的價格，反而更像要破產的企業。至於股票的估值應該大部分人都知道一些，買股票就是買企業，買企業就是買企業的未來現金流。
北控水務過去近十年都是保持30%以上增長，從零到全國水務絕對龍頭，繼續高速增長，去年因為其它原因隻增長15%，未來預計將持續20%以上的增長率;700多座水廠有一半是待建，繼續內生外延擴張，北控水務的目標是占領中國20%的水務市場，最少也要超過10%以上，要是能達到全國20%市場，將挑戰水務份額全球第一的蘇伊士。
未來北京燃氣依然值得期待，會向天燃氣產業鏈縱向擴展，儲氣與港口天燃氣碼頭建設，天燃氣貿易與貯藏;2017年北京燃氣帶領中國燃氣、新奧能源收購黑龍江天燃氣管網、北京燃氣控股，西伯利亞力量東線管道2019年底通氣，將會給黑龍江天燃氣管網燃氣運輸帶來很大增量，此類收購行為也打開瞭一些想像空間;北京燃氣參與雄安新區的燃氣管網規劃編制，相信雄安新區的天燃氣項目會有不少斬獲。營業用抽油煙機清洗｜營業用抽油煙機清洗廠商
格力電器，民生銀行(01988)，中國平安(02318)，這些名牌企業三五十年後還不知道有沒有在，真不知道!畢竟深市的老五股滬市的老八股加起來現在還剩4支，100多年前道瓊斯30隻成分股，還剩通用電氣獨苗，但是像長江電力，北京控股還會在!
4、相同的增長條件下，因高於其它行業的估值。
北京控股(00392)：兩年四倍，能否達到？
國內的固廢處理2017年隻貢獻瞭1.15億凈利潤，海定的垃圾焚燒旗艦項目今年開始商業運行，應該會帶來可觀的提升。固廢處理垃圾焚燒，北京控股很早就當作戰略板塊來運作，2011年就確定北京發展作為固廢處理的上市平臺，2012年以5億美金收購當時垃圾焚燒發電排名第二的中國綠能，以失利告終，2013年並購排名第一的杭州錦江垃圾發電，也以失利告終，這兩項能成一項，就能復制北控水務的路徑，那樣的話垃圾焚燒發電老大就不是中國光大國際，會是北控環境。這樣也就能理解北控收購EEW，市場地位和品牌對北控來說很重要。
經過今年的股權融資，今後內生增長基本可以滿足對資金的需求，即便需要股權融資，預計也不會超過一次，希望北京控股全部吃下。北控水務也在積極推動公司平臺化，數字化，輕資產運營;聯合央企、民營巨頭、保險、銀行等對PPP、城鎮水務、水環境綜合治理、海綿城市建設等同共開發，共同構建生態體系，轉型為生態型企業。未來有機會再造一個北京控股!
（4）、燕京啤酒，2017年啤酒行業迎來轉斬~啤酒巨頭不再以價格戰為重點，前五大占有全國80%的市場份額，陸續提高啤酒的售價，啤酒股價都走瞭底部，華潤啤酒連創歷史新高，啤酒行業值得期待。
題外話：燕京啤酒貢獻瞭大量的收入和資產，但是貢獻的利潤卻可以忽略不記，目前公司應占其市值136億，若能以150~200億港幣賣出所持股份，再以50億增持北控水務，50億回購，其它的存銀行，將會大幅提升每股內在價值和ROE。
（5）、中國燃氣的優秀不用多說，股價已經給出來瞭說明，擁有全國最多的燃氣項目組合，充分分享城市化進程帶來的高增長，2012年新奧中石化3.5出價私有化中燃，北控集團半路殺出，4塊搶帽子，執行和魄力另其它企業望塵莫及，再在2013年以7塊多註入北京控股，當時看價格有點高，現在看來是北京控股最有眼光的投資之一，按PE估值中國燃氣股價沒有泡沫還有走高的機會，從草根打到全國第一，未來優秀將繼續優秀。
（6）、固廢處理，先講一下EEW：2016年北京控股以14億歐元百分之百收購EEW，這個價格相對於北京控股本身肯定是貴瞭，畢竟2008年北京燃氣和中石油北京管道40%股權註入北京控股才116億港幣，但是在歐洲在德國就要這個價格，北京控股出價並不是最高的，是靠北控綜合實力拿下這個項目，當時大概約20PE，產生瞭90億港幣的商譽，管理層執意要拿下這個項目是出於戰略考慮，後面講國內的再說一下，這個項目我們單獨拿出來看，對於北京控股來說並不會虧錢，目前北京控股，歐元貸款總共是17.3億，13億擔保債券，講4.3億過橋貸款，利率極低，去年發行8億歐元五年期擔保債券年息才1.3%，過橋貸款就更低，比銀行間市場高出不到一百個基點，歐洲銀行間市場資金幾乎是免費的，實際上隻需要使用14億歐元，這些資金的財務費用2億港幣左右，EEW實際2017年產生6.1億港幣左右的自由現金流，除去2.6億商譽攤賬，還貢獻瞭3.5億的凈利潤，是可以輕易覆蓋財務費用。
（3）、北控水務是我最看好的子公司，增長的速度會保持相當長的時間。前幾天有幸拜讀別人2012年關於中國燃氣的分析，我跟他的觀點類似，城市化的進程中，對於這類特許壟斷永續經營的優質資產要多圈地圖。而北控水務把北京控股給它的優勢發揮到淋漓盡致，出類拔萃的融資能力，較低的融資成本，極佳的政府公關能力再結合優秀的管理層，將所向披靡!(如果把中國燃氣劉明輝為首的管理團隊比作李雲龍~勇猛無敵，那麼北控水務周敏為首的管理團隊就是楚雲飛才智超群)，不要在乎一時得失，隻要是地級市或以上，處理費暫時便宜一點都沒關系，拉長時間不可能虧損。
不過在我看來，固廢處理的重心一定是在國內，一邊學習EEW的技術和運營經驗，一邊等待一個機會，收編或收購獵物，或像中國燃氣或像北控水務。北控環境(00154)現在0.5PB，6.8PE，今年有旗艦項目投入商運，應該是最低估的垃圾焚燒發電股瞭，有港股賬號的是可以考慮買入。
每一個時代都有它的背景和主題，而過去二十多年和未來至少十年以上，農村人口向城市轉移是這個時代的大主題之一。曾經城市化進程中也誕生過無數牛股，比如像蘇寧，萬科，格力，美的，三一重工無一不是;但是棋至中局，中後期城市化的進程不可能再像過去那樣粗曠式的發展，我們不可能每年再建那麼多房子，建不瞭那麼多的房子，傢用電器工程機械等等行業的增長也肯定不會像過去那樣;萬物皆有規律，2015年到2017年這一波全國范圍內的房價上漲，應該就是我們城市化進程中的一個增長頂峰，城市化進程未來還會持續，但是速度一定會慢下來，也會更註重城市的功能和結構的調整。
所以去年下半年，北京控股攤占4.21億利潤，股息卻有4.8億。對於石油價格我是比較樂觀的，未來佈倫特石油價格中區應該在70美金左右，全球石油的需求量還會增長，2030年以前增長應該不用擔心，2050年以前應該都是最主要的能源，石油價格長期看供需，中期看信心，長期來說歐佩克和俄羅斯都樂見石油維持相對較高的位置，沙特需要88美元一桶才能預算平衡;中期來看特朗普退出伊核協議早成定局，如果你瞭解猶太人的歷史和它的影響力，加上特朗普的個性，就不難理解。
不管從PE還是PB的角度看，北京控股都比其它股票低出一大截，從增長的均速看，中國燃氣、華潤燃氣比北控高，新奧能源接近，其它則都低於北控的平均增速;我預計未來兩三年(包括今年)北京控股、中國燃氣、華潤燃氣、新奧能源凈利潤年均增長都會趨於接近，大約在15~20%之間。
未上市部分，北京燃氣，陜京管道，俄油VCNG和固廢處理都是以12倍市盈率計算，其中北京燃氣、陜京管道和固廢處理是永續經營主體，有增長的能力;俄油VCNG100%派息率，未來還有天然氣帶來增長;我想未上市部分這個估值已經是非常便宜的。未上市部分估值和上市部分應占市值減去總部管理和財務費用資本化市值，合計1393億。以5月11日北京控股市值515億計算，隻有合理的0.37倍，極度低估。
北京控股優勢和投資邏輯：
1、特許壟斷，永續經營，極度低估且成長空間仍然巨大。
2、信用台北市清洗抽油煙機廠商｜台北市清洗抽油煙機廠商推薦背書，融資成本極低，綜合融資成本才2.9%，AH市場恐怕找不到第二傢，對於公用事業這是個核心優勢之一。
3、優秀的管理層，強大的執行力，國企+民營機制相結合，持續焦距公用環保行業。
從上圖看，北京控股的派息率逐年走低，我想應該是北控2017年之前能拿出來分的並沒有想像的多，從過去的年報看，這幾年真正現金奶牛隻有中石油北京管道的股息收入(北京管道每年絕大部分收益都分給瞭股東，2017年更是破天荒要分48億給北控);北京燃氣的利潤則主要要用來固定投資，過去三年北京燃氣門站和管道分別投資31.8億、29億、59.8億;中國燃氣和北控水務一直在急速發展，對現金需求量大，分紅也不多，不過由於利潤的基數增長非常快，2017年這兩個子公司相加也能貢獻8個多億的股息收入，後續應該還會快速增長;但是從2017年開始自由現金流大幅增長，2017年收到聯營公司的現金股息多達56億港幣，年終公司持有的現金和存款比上年多20多億，年報期末分紅68港仙，同比去年才多3港仙。太低瞭!
(1)新奧能源凈利潤是人民幣計價，市值、市凈市盈率都是港幣計，白雲機場是人民幣計價。(2)中國燃氣2010年凈利潤基數低2016~17年煤改氣大躍進占瞭些便宜，昆侖能源業務轉型中不具可比性。
綜合以上，給予北京控股20PE是合理的，也許還有一點低估，因為香港中華煤氣是28PE，但作為價值投資者，不必要追求多高的估值，隻需從極度低估到相對合理就可以瞭，我想這就是價值投資者的信仰吧!2019年毛毛估北京控股100億港幣的凈利潤。
100億凈利潤*20PE=2000億港幣，現在市值500億出頭，兩年之內4倍升幅，並不需要牛市，隻需要正常的認知，相對合理的估值就可以達到!
風險提示：
1、發改委的風險：我認為來自發改委的風險已經不復存在，去年下半年天然氣跨省管道改革規定roa8%≤，一步到位已經沒有再下調的基礎，說美國天然氣長輸管道ROA是6%，跟我們不具可比性，其一，美國的天然氣管道早就過瞭建設期，非常成熟穩定，要是再過二三十年，我們國傢也6%。我想也是正常的，其二，美國和歐洲的融資成本，比我國低很多，ROA6%他們依然有得賺，如果我們再下降，將變得無利可圖，沒企業再願意投資!
2、匯率的風險，要是說兩年以前北京控股有匯率風險，確實有一些;但現在匯率的風險敞口可以忽略，目前北京控股歐元貸款17.3億，美元貸款25億，其中EEW可以對沖掉14億歐元貸款，它是以歐元計價的資產，收入也是歐元，如果出售我想，隨時可以原價脫手;俄油VCNG股權至少可以對沖掉20億美元以上貸款的匯率風險。
本文來自“雪球網”，作者為雪球號“望月09”，原標題為《北控，兩年四倍之路 ——全球最低估大型公用事業成長股》，文中觀點不代表智通財經觀點。
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